事件：2023年4月制造业PMI49.2%（前值51.9%）；非制造业PMI56.4%（前值58.2%）。

核心观点：4月PMI普降、且降幅超预期，进一步指向Q1好转主要是恢复性的，内生动力还不强、需求仍不足。往后看，低基数下Q2各项同比将大升、但本质是弱修复。鉴于4月政治局会议对经济偏满意、没有强刺激，且科技等产业政策取代扩内需成为首要任务，预示整体宏观环境应更利于TMT等成长类权益资产，也应利好利率趋下行。

1、4月制造业PMI回落至收缩区间，降幅超预期；非制造业PMI小幅下行、仍处高位。

(相关资料图)

2、分项看，关注5大信号：

>供需均回落，需求端重回收缩区间。

>进出口订单均回落至收缩区间。

>价格指数普遍回落，预计4月PPI同比-3.0%左右；库存继续去化。

>大中小企业景气、从业人员指数普遍回落。

>服务业、建筑业景气高位小幅回落。

3、总体看，4月PMI普降、且降幅超预期，进一步指向经济内生动力还不强、需求仍不足。

4、往后看，经济仍是弱恢复，政策也没有强刺激，宏观环境应更有利于以TMT为代表的成长类权益资产，也应更利好利率下行。

正文如下：

1、4月制造业PMI回落至收缩区间，降幅超预期；非制造业PMI小幅下行、仍处高位。4月制造业PMI为49.2%，较上月大幅回落2.7个点，回落幅度超预期，指向工业生产修复明显放缓。4月非制造业PMI为56.4%，较上月回落1.8个点，仍处于近10年来次高水平，指向临近“五一”假期，线下服务需求仍在较快修复；其中服务业PMI回落1.8个点至55.1%，建筑业PMI回落1.7个点至63.9%。4月综合PMI产出指数回落2.6个点至54.4%，连续第4个月处于扩张区间，指向我国经济延续修复，但动能继续放缓。

2、分项看，可重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号：

1）供需均回落，需求端重回收缩区间。供给端，4月PMI生产指数50.2%，较上月回落4.4个点，连续3个月处于扩张区间，指向工业生产继续恢复，但斜率持续放缓；需求端，4月PMI新订单、新出口订单指数分别回落4.8、2.8个百分点至48.8%、47.6%，均重新回落至收缩区间，指向经济内生动力还不强，需求仍然不足。

2）进出口订单均回落至收缩区间。出口端，4月新出口订单回落2.8个点至47.6%，高频看，4月前20日韩国出口-11.0%（3月-17.8%），出口运价持续回落，预计我国4月出口压力仍大；进口端，4月进口订单回落2个点至48.9%，侧面反映国内经济压力。

3）价格指数普遍回落，预计4月PPI同比-3.0%左右；库存继续去化。价格端，4月原材料价格、出厂价格指数分别回落4.5、3.7个百分点；结合高频数据，预计4月PPI同比-3%左右（3月-2.5%）。

库存端，4月PMI原材料库存回落0.4个点至47.9%，PMI产成品库存回落0.1个点至49.4%。维持我们此前报告《中国库存周期：现状、趋势、影响》观点，本轮库存周期大概率上半年触底、下半年开始弱补库。

4）大中小企业景气、从业人员指数普遍回落。4月大中小型企业PMI分别回落4.3、1.1、1.4个百分点，其中小企业PMI为49.0%；就业方面，4月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别下降0.9、0.6、3个点，均降至收缩区间，指向就业压力仍大。

5）服务业、建筑业景气高位小幅回落。服务业方面，4月服务业PMI回落1.8个点至55.1%，连续3个月位于较高景气区间，服务业恢复较快；从行业看，与居民出行消费密切相关的交通运输、住宿、文化体育娱乐等行业PMI高于60.0%，景气度较高。建筑业方面，4月建筑业PMI回落1.7个点至63.9%，仍是2012年以来次高。其中土木工程建筑业PMI继续高于70.0%，指向随着重大工程建设推进，基建施工继续发力。

3、总体看，4月PMI普降、且降幅超预期，进一步指向经济内生动力还不强、需求仍不足。如我们前期分析，近期经济、高频数据指向我国经济总量无忧，但结构分化严重：一方面是出口、消费走强，背后应包含积压需求释放的因素；但另一方面，地产再度回落，工业生产偏弱，通胀低位，工业企业利润大降，青年失业率走高，市场对后续恢复力度也属于“弱预期”。综合看，前期经济好转主要是恢复性的，实际内生动力还不强，需求仍不足。

4、往后看，经济仍是弱恢复，政策也没有强刺激，宏观环境应更有利于以TMT为代表的成长类权益资产，也应更利好利率下行。基本面看，经济环比修复最快的时期可能已过去，后续温和复苏还是大方向；在低基数作用下，二季度多数经济数据的同比增速预计都将明显提升。政策面看，4.28政治局会议对一季度表现满意，认为“增长好于预期、三重压力缓解”，政策端没有强刺激，还把“建设现代化产业体系、科技自立自强”取代“扩大内需”成为第一任务，并明确提及AI、充电桩、储能。

风险提示：外部环境、政策力度等超预期变化。

本文节选自国盛证券研究所已于2023年4月30日发布的报告，《宏观环境仍利于TMT和利率债—4月PMI大跌的5大信号》具体内容请详见相关报告。

来源：熊园，分析师：熊园，执业编号：S0680518050004，分析师：杨涛，执业编号：S0680522070001，原文标题：《宏观环境仍利于TMT和利率债—兼评4月PMI下跌【国盛宏观熊园团队】》