导读

这部分香港内容因为时间原因没有来记得在”长白山“论坛上分享，在这里以日记的形式放出来，话题核心逻辑依旧和过去两周时间里我一直在密切关注的问题高度关联，如果扩展到香港市场的话，这里面梳理一下香港市场在这条美联储和市场的预期差下背后的”资金“情况；

(相关资料图)

btw,年轻人流行的“省流提炼”的方式会很难get到逻辑性的核心，不推荐这种方式，最好有时间完整阅读全文然后自己静下来去思考思考才能体现出交流的意义；

---付鹏 东北证券首席经济学家

梳理港股目前的宏观脉络之前-必须聊一下香港的楼市

在2020年开始的全球疫情冲击下，香港金管局放宽了非住宅房地产的逆周期宏观审慎监管措施，并且继续在放宽了房屋抵押贷款的规定，提高首次购者可贷款的比例，并提高可贷款总额度，政策当月就刺激了房地产销量的增长，并且当上限贷款额度不能满足借款人的需求，香港抵押贷款公司也推出了新的抵押贷款保险计划，帮助购房者获得更大的贷款；

但这些政策并没有能够继续的推动或者稳定楼市，随着美联储继续大幅度加息，香港经济的两部分-底层旅游零售等依旧在收到内地防疫政策的影响，顶层随着香港金融资产的大幅度下跌，金融服务业也陷入到了低迷，这些都不足以提供更高的收入的稳定预期。

同时内地对于香港的影响还远不止如此，曾经香港作为大陆“有钱人”首选之地在这几年逐步的被新加坡所替代，这都会对香港的房地产市场产生巨大的冲击和影响；

图：香港住房抵押贷款规模和香港房地产价格指数

香港楼价去年第四季跌势加剧，单季跌幅达7.7%，而前三季累计下跌8.5%。这令香港住宅楼市去年迎来自2008年以来首次全年下跌，楼价累计跌15.6%，为24年来最大，疫情期间冲入市场的购房者已经变成了负资产持有者，根据香港金融管理局发布的数据，在去年第四季度，香港负资产住宅按揭宗数从三季度500多宗猛增到第四季末的12,164宗，创近18年新高，激增近22倍；

图：香港负资产住宅按揭宗数四季度激增

香港银行间港币的充裕

香港自1983年起实行港元与美元挂钩的联系汇率制度，香港美国利率走向基本一致，但是香港的银行不需要完全保持一致，港元的实际“成本”还是视乎香港本地资金供求情况来定；

随着房地产市场的持续趋冷，住房贷款增长需求在近几个月未见起色，香港银行目前缺乏资金需求，如果银行高息吸存款后难再找到合理回报的资产匹配，市场对港元资金需求有限，在缺乏出路下，银行无需积极提高利率吸引资金，这也就反应出来的是香港银行内港币供应充裕；

图：纽约联储一级交易商美债交易对手规模大幅度增加

一方面这对香港银行造成定存息率下调的压力，在这个月香港主要银行都实施了封顶港元最优惠贷款利率（PR），随着香港金管局紧随FED加息DR调到5%后，PR和DR利差缩小，同时HIBOR各个期限都大幅度下降，使得港元拆借利率大幅度低于了同期美元拆借利率；

图：LIBOR 3M 美元和HIBOR 3M 港币以及汇率走势

预期

这周核心的第一条就是我之前WB里面提到的重要的思考，四十年以来的美债长短倒挂到底意味着什么？当前市场预期认为美联储会依旧没有太多的顽固性的通胀压力，可以轻轻松松的回到经济或资本市场预期恶化后很快重回降息通道，按照这个预期路径去推导的话，美债十年期下行到3.5%和短端1y利差拉大到100多bp，很多人肯定得到简单的结论是美元流动性再次扩张并且随着中国疫情的转向首先流入香港以及和其相关的资产上，但是具体背后细节看一下似乎就不是这么简单的一句话了；

图：香港银行余额Q1目前并没有增加

前面我们分析了目前香港的情况，这导致当前香港本港资金尤其的充裕，港币拆借利率又倒挂，拆借港币直接买入香港股票资产（而不是房子），汇率上依旧是抛售远期港元，锁定美元计价利润，此时的“流入香港”带来的可是港币贬值哦（利差的倒挂的操作）-对应滞后的数据可能是结余和储备并不增加（不动或很小幅）；

什么时候是真流入？如果美债自身的长短利差最终是以美国通胀真的没顽疾性问题（服务就业部分）最终美联储跟随长端利率降息，一般会出现LIBOR美元（也就是短期美元成本）下降超过港币HIBOR（因为资金会兑港元需求加大）滞后的数据将会是储备增加，这种流入的时候带来的是港币的升值（港元拆借高于美元拆借）；

最终决定是哪种的，其实还是由核心问题来决定：美债长短利差背后究竟是市场强预期（通胀没问题，下半年降息）是对的，还是美联储被顽固性通胀制约而无法行动，最终市场预期被来回摩擦；

如果是前者香港就会转为真流入模式；

但我观察恐怕很大概率可能是后者，香港市场的目前流动性是由港元过剩来提供的，此时核心的变量就是一旦汇率贬值到了弱保阶段持续一段时间，美联储被”制约“无法像市场预期的那样去降息的话，也就是外部流动性无法实现，那么随着港股的上升，最终要锁定过剩的港元流动性到市值上面，港股就开始了多空换手，港元拆借利率后期怕是还是再次的”被提高“，整个市场会倒过来在演绎一遍随着港元拆借利率抬高，港币从弱保回归一点，港股接着受港元流动性收紧承压的循环；

本文作者：付鹏，文章来源：付鹏的财经世界，原文标题：《港股背后的“资金”-炼金术逻辑线》。