A股环境越来越像2012年，且今年的宏观经济环境、流动性、居民储蓄、估值溢价等方方面面都与2012年有着相似之处。目前市场情绪已经非常悲观，而重要的指数估值也下降到历史较低的水平。当前A股有点像站在了2012年10~11月之间，参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇。

从估值和情绪看A股调整到什么程度了

2021年11月8日，我们发布2022年年度策略报告《从喧嚣到平淡，静候新起点》，强调2022年A股整体态势类似“√”，新增社融增速在三季度前后转正，带来盈利预期上行，A股将迎来新一轮上行周期的起点。近期我们在多篇报告中提到“风格切换”“加仓银房家”。7月31日，我们发布报告《调整将息，升势将起》，8月14日，我们发布报告《社融低于预期，A 股怎么看》，8月21日，我们发布报告《为什么四季度容易发生风格切换，如何预判和跟踪》，8月28日，我们发布报告《均衡结构，以待其变》，9月5日，我们发布报告《银房家超额收益决定因素探讨》，如果年末社融出现较大幅度好转及地产销量边际改善，同时考虑到困境反转和性价比，银房家基本面将会迎来明显改善。

(资料图片仅供参考)

A股环境越来越像2012年，类似2012年，2022年也是召开重要会议年份，且今年的宏观经济环境、流动性、居民储蓄、估值溢价等方方面面都与2012年有着相似之处。目前国内融资结构正逐渐改善，基建投资大幅回升、制造业投资反弹，驱动国内经济复苏。而一旦宏观经济情况好转，风险偏好提升，高增的居民存款可能转化为投资，触发“储蓄溢出效应”，增加对股票和基金的投资。且待美国通胀压力得到显著缓解，美债收益率加速回落将更有利于A股表现。综合评估，当前A股有点像站在了2012年10~11月之间，参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇。

从目前市场情绪来看，我们计算的A股绝望指数再度达到100%，显示市场情绪极度悲观。悲观的理由与2012年有相似之处，国内对于经济预期悲观、海外波动加大和美联储连续加息以及地缘政治风险加大可能是投资者悲观的理由。但是，目前很多风格指数和行业指数都已经在过去十年最低分位数附近。而估值相对较高的大盘成长、茅指数、宁组合都在快速杀估值的过程中，估值消化的速度非常快。A股的风险补偿达到1%，显示大类资产的性价比偏向了权益逐渐占优。

参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇综合基本面、事件和政策，当前的配置思路转向均衡配置。在原有景气赛道新机车的基础上，加仓银房家。风格方面，上证50或者大盘价值年底出现逆袭的经典风格转换的场景概率在明显提升。

▶A股悲观情绪趋于极限

在今年市场4月大幅反弹后，随着美元指数走强，国内避险情绪加剧。我们通过一系列指标计算了A股悲观情绪的指标，这一指标继2018年再度达到100%。显示投资者目前情绪接近冰点。但是从历史上来看，当投资者情绪接近冰点时，却往往正处或者非常接近上行周期起点。

过往A股绝望指数达到100%，多数情况是在出现重大A股不利的环境之下出现。而当绝望情绪达到100%时，对这些利空因素消化的基本达到极限状态，正在酝酿一波较为大幅度的反弹。

▶A股整体估值面面观

那么A股的估值水平反映的悲观情绪又如何，整体来看，WIND全A 指指数估值将至16.7倍，过去十年35%分位数附近。剔除金融石油石化话估值为26.7倍，历史分为数为39.2%。

上证50指数和沪深300指数已经降至今年4月最低点水平。

中证500的估值为21倍，在过去十年最低13.6%附近。小盘风格代表指数国证2000目前估值尚有40倍。

科创50和创业板估值为分别为47倍和37.6倍，估值绝对水平相对较高，但是处在历史较低的分位数

分风格来看，小盘成长估值为19.5倍,处在历史最低6%分位数附近，基本算是绝对低估；大盘成长估值为19倍，处在历史50%分位数附近。整体来看，成长风格指数估值分化，中小成长的估值已经处在历史低位，但是大盘成长过去三年估值透支过多，尽管已经调整了较大的幅度，但是仍谈不上便宜。

价值风格指数均在历史最低附近，大盘价值的估值水平已经快要接近历史新低，小盘价值估值处在过去十年最低12%分位数附近。因此，当前位置参与价值风格的股票，在仍有外部不确定带来扰动的情况下，不失为为安全边际较高的选择。

A股整体估值没有绝对便宜的主要来自于茅指数和宁组合这两个典型的大盘成长指数。茅指数的PE(TTM)估值为25.5倍，处在历史76%分位数附近，宁组合估值为49.2，十年分位数为44.2%。而近期，这两个指数开始快速杀估值，估值溢价幅度在快速消化，如果再回落加上业绩增长，就会很快回到历史低谷的区间。目前估值回落的速度，非常类似2020年底2021年初拉升估值的镜像阶段。当初有多追捧，现在就有多绝望。但是，一般在基本面没有太大变化的背景下快速杀估值，也往往非常接近底部了。

基金重仓股指数处在十年28.9%附近，陆股通重仓股指数为10.7%，在历史较低的位置。

行业方面，绝大多数行业估值具备一定的性价比，尤其是有色金属、通信、石油石化、煤炭、医药、银行、化工、建材、电子、非银估值分位数回落至10%以内，其中银行、煤炭、石油石化、建材等估值不足10倍；仅有计算机、地产、食品饮料、农林牧渔、汽车、电力及公用事业、消费者服务等行业的估值分位数高于50%；国防军工和农林牧渔估值超过50倍，其他行业估值均在50倍以内。

从不同市值分布的估值水平来看，A股部分龙头个股享受了一定的估值溢价，不过目前估值也出现快速回落，10000亿元以上的估值水平大约是23倍，相比之前已经出现一定的回调；其次是5000-10000亿元、2000-5000亿元、1000-2000亿元等区间市值的估值不足15倍，说明部分大盘股和中盘股具有较强的估值性价比。对于500亿元市值以下的区间而言，估值和市值仍然呈现负相关性，即市值越小估值越贵，市值太小的小盘股估值仍不便宜。100~2000亿区间的公司，目前的估值性价比相对较高。

当前，无风险利率比历史几个底部要明显的低，考虑到无风险利率水平之后的A股风险补偿，1/PE-十年期国债收益率，目前已经再次攀升至1%，A股风险补偿达到1%以上时，往往迎来不错的建仓区间。

▶从估值和情绪看A股调整到什么程度了

A股环境越来越像2012年，类似2012年，2022年也是召开重要会议年份，且今年的宏观经济环境、流动性、居民储蓄、估值溢价等方方面面都与2012年有着相似之处。目前国内融资结构正逐渐改善，基建投资大幅回升、制造业投资反弹，驱动国内经济复苏。而一旦宏观经济情况好转，风险偏好提升，高增的居民存款可能转化为投资，触发“储蓄溢出效应”，增加对股票和基金的投资。且待美国通胀压力得到显著缓解，美债收益率加速回落将更有利于A股表现。综合评估，当前A股有点像站在了2012年10~11月之间，参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇。

从目前市场情绪来看，我们计算的A股绝望指数再度达到100%，显示市场情绪极度悲观。悲观的理由与2012年有相似之处，国内对于经济预期悲观、海外波动加大和美联储连续加息以及地缘政治风险加大可能是投资者悲观的理由。但是，目前很多风格指数和行业风格指数都已经在过去十年最低分位数附近；而估值较高的大盘成长、茅指数、宁组合都在快速杀估值的过程中，估值消化的速度非常快。A股的风险补偿达到1%，达到1%时往往A股迎来较好的建仓区间。

综合以上，参考2012年经验，A股可能正在酝酿新一轮上行攻势，目前尽管波动较大，但正好是低位建仓机遇综合基本面、事件和政策，当前的配置思路转向均衡配置。在原有景气赛道新机车的基础上，配置银（行）房（地产）家（电家居消费建材）进行均衡。风格方面，目前大盘价值估值处在过去十年历史最低，而经济已经开始修复，当前拥有较高的建仓安全边际，上证50或者大盘价值年底出现逆袭的经典风格转换的场景概率在明显提升。

本文节选自《【招商策略】从估值和情绪看A股调整到什么程度了——A股投资策略周报（0925）》，来源：招商证券张夏，作者：招商证券张夏团队