黑芝麻智能有望成为港交所18C规则生效后首家“吃螃蟹”的特专科技公司。

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6月30日，黑芝麻智能向港交所递表。根据《香港联合交易所有限公司证券上市规则》第18C章要求，年营收达到2.5亿港元的特专科技公司为已商业化公司，市值最低要求为60亿港元；未达到的为未商业化公司，市值最低要求为100亿港元。

黑芝麻智能为车规级自动驾驶SoC和基于SoC的解决方案供应商。其2022年营收为1.65亿元，为未商业化公司，预计市值将达百亿港元以上。

根据18C规则要求，企业需取得领航投资者合计不低于10%的持股比例。黑芝麻智能则得到北极光创投与海松资本作为领航资深独立投资者的背书，二者持股比例分别达11.48%和5.97%。

随着新能源汽车渗透率不断攀升，汽车电动智能化的趋势已愈发明朗。这意味着对智驾芯片更大的需求量和更广阔的市场，

而在Mobileye失势，中低端算力芯片轰轰烈烈的国产替代进程中，黑芝麻智能等国产智驾SoC厂商得到切入车企供应链的机会。

但与此同时，车规级芯片研发投入大，验证周期长等问题仍是悬在国产厂商头上的达摩克利斯，需要不断的融资“补血”。去年黑芝麻智能一年就亏了27.5亿元，是其过去三年营收总和的十倍。

得到车企客户的信任进入供应链，借以撬动足够大的消费市场平抑成本，这是黑芝麻智能想盈利的必经之路。但在那之前，需要先融到足够多的资金支持到盈利的那天。

招股书显示，2022年末，黑芝麻智能的现金及现金等价物余额约为9.82亿元，经营和投资活动所用现金净额合计约-14.9亿元。其提到假设未来平均现金消耗率与2022年相似水平，将维持24个月，但将留有至少12个月的缓冲期。

尽管贵为全球第三大车规级高算力SoC供应商，但黑芝麻智能过小的体量尚小，其预计将于2023年成为商业化公司，意即营收达到2.5亿港元。

据弗若斯特沙利文，2022年，中国高算力自动驾驶市场份额第一的为英伟达，达到81.6%，第二名则是国产厂商地平线，份额达6.7%，黑芝麻智能则以5.2%的份额位居第三。

黑芝麻智能的产品线包括车规级SoC和自动驾驶配套软件。其中，车规级SoC系列包括华山系列（A1000、A1000L、A1000 Pro）和武当系列（C1200）。黑芝麻智能提供的自动驾驶配套软件则包括软件系统支持、瀚海-ADSP中间件和感知算法。

但黑芝麻业务放量贡献营收还为时尚早。其华山A1000Pro、华山A2000和武当C200要到2023年以后方能贡献收入。

并且尽管A1000和A1000L均于2022年大规模生产，A1000的上车合作商为一汽红旗和上汽。但根据中信证券研报，“黑芝麻A1000系列尽管于2022年量产，但实际量产上车时间计划在2023年和2024年”。如此看来，去年就亏了27.5亿元的黑芝麻智能距离盈利仍有很长的路要走。

截至2022年底，黑芝麻智能已与30多家汽车厂商和一级供应商合作，包括一汽集团、东风集团、江汽集团、合创、亿咖通、百度、博世等。

黑芝麻智能预计将在2023年交付超过10万颗SoC，是2022年总出货量的四倍。

与较小体量营收相对应的是黑芝麻智能近乎翻倍增长的研发费用，2022年达到7.6亿元，三年间研发费用合计达到16亿元，约为三年间营收的6倍。

报告期内其研发人员有783人，占到公司员工总数的85.5%。

黑芝麻智能仍将继续加大研发投入。

招股书显示，若成功上市，黑芝麻智能计划将募集资金的50%用于用于智能汽车车规级SoC研发，25%用于智能汽车支持软件研发，5%用于开发自动驾驶解决方案；剩余20%用于提高商业化能力和公司一般用途。

按照其最后一轮C+轮融后22亿美元（约合159亿人民币）的估值计算，其将投入127亿元研发。

高昂的研发费用导致三年间，黑芝麻智能均录得大额亏损。净亏损额分别为7.6亿、23.6亿和27.5亿元。

剔除向投资者发行的金融工具公允价值变动以及股份付款开支影响，2022年经调整净亏损约为7亿。

公司在招股书中称，由于2022年新冠疫情期间销售活动大范围中断，因此项目交付出现延误、客户拓展放缓，影响业务发展。

需要背靠更多大树

在英伟达占据超八成市场份额的现状下，若要实现盈利的目标，国产厂商们仍需艰难打入更多厂商的供应链，黑芝麻智能的路径也同此理。

目前来看，智能化是新能源汽车厂商们不能放弃的一个方向，马斯克甚至将智能汽车比喻为“四个轮子的机器人”。今年比亚迪股东大会，王传福也表示比亚迪对自研芯片“已有布局，不便透露”。

事实上，除了研发实力较强的少数车企，大多数车企选择投资合作更多是出于成本的考量：下游出货量并不足以平抑研发一颗芯片的成本。

至于车企对这两种路线的选择孰优孰劣，是否有差异化。某车企智驾部门人士对信风（ID：TradeWind01）表示，“车企对智驾方案的选择，是自研还是外购，就是在智驾成本，整车售价和智驾功能三者之间寻找平衡点。”

另有智驾技术从业者对信风（ID：TradeWind01）表示，供应商之间、车企之间的差异化不仅体现在芯片算力上，还在于芯片架构。

“自研芯片也许算力短期不占优，但肯定会提升芯片的算力效率和功耗，整个芯片架构也是为自身算法设计的。所以，如果一家车企如果有自研芯片的实力和财力，大概率会选择尝试自研芯片的技术路径。”上述人士表示。

但该人士同样认为，大部分车企并不具备自研的实力，所以英伟达的Orin和地平线的征程系列将是市场主流的一部分。

上述人士提到的地平线为国内出货量领先的小算力芯片国产厂商，其J2、J3出货量位于行业前列。据财通证券研报，地平线基本和国内所有自主品牌车型签下合作定点，定点数量位列国产第一名，始终领先于黑芝麻智能。

原因之一在于仅比黑芝麻智能早成立一年的地平线，占到了先发优势。

2020年，地平线在行业普遍“缺芯”的背景下，与长安汽车合作推出首款搭载征程 2 的主力车型 UNI-T，该车型也是首款搭载国产车规级人工智能芯片的智能汽车，在上市半年内连续月销量破万。

这一标杆案例使得有长安汽车背书的地平线抢占到先机，进而得到更多车企的订单。地平线在2021年与理想签订了深度合作协议，并且目前已切入了东风汽车、广汽集团、比亚迪等车企的供应链。截至2022年末，征程系列芯片出货量已达到200万片。

财通证券认为，黑芝麻智能直到地平线征程3发布时，才发布自家的第二代产品，错过了抢占市场的良机，“一步慢，步步慢”。征程5在去年完成10万的出货量，而黑芝麻智能2022年才开始量产旗舰A1000系列SoC，总出货量超过2.5万片。

去年8月，地平线被传出计划赴港上市的消息，估值80亿美元，募资规模或达10亿美元。在那之前，地平线完成了高达15亿美元的C轮融资，集齐了包括长城汽车、比亚迪、宁德时代、高瓴、五源资本等企业和机构。

2022年，黑芝麻智能搭载A1000芯片的主要是江淮汽车的思皓系列，该系列在2022年销量达到10.6万辆，平均月销量不足万辆。