核心观点：

1、从去年11月份到现在，以至于未来两三年的时间，市场整体是一个比较显著的、反转式的变化。

(资料图片)

2、大众消费品，包括可选消费品的稳定性会比工业品、制造业强很多。

3、第三产业服务业仍有进一步扩大的市场空间。

4、在投资范围上，有两类港股资产值得关注。第一类是A股原来没有的一些方向，包括互联网、汽车新势力、服务业、餐饮、物业这些公司；对于第二类，如果你是一个特别喜欢做红利投资、拿股息的投资者，港股是一个很好的选择。

5、光伏行业未来两三年总量上不需要担心，但在结构上、在竞争力上需要关注。

6、这次AI的突破，我们初步判断它肯定是一个比较大的创新，它的创新和突破体现在电脑、机械设备对于人的语义的理解。硬件的技术突破往往会带来新的商业模式的创新，新的商业模式的创新可能成为更为主要的商业价值的存在形式。

7.对于中特估，更多的要从产业本身的逻辑去看，看看产业本身的基本面逻辑有没有变化。

8.房地产可能是一个供给侧发生很大出清的行业，我相信未来剩下来的公司也会有一些向好的变化。

5月26日，泉果基金董事总经理、公募投资部基金经理刚登峰，在一次线上直播中，对资本市场进行分析和展望。

以下是投资作业本（微信ID：touzizuoyeben）整理的精华内容，分享给大家：

我们对市场大概的判断是从去年11月份到现在，以至于未来两三年的时间，整体是一个比较显著的、反转式的变化。

这个变化映射到股票市场上，春节前大家感受预期的反转会更加明显，那时候大家看到快速过峰的迹象，三年疫情终于结束，所以这时无论在A股还是在港股主流的板块，表现都还挺好的，这时候反映反转型的预期变化。

但春节以来最近两三个月，为数不多的亮点就是出行产业链。

但是我们也觉得反转还在发生中，只不过从过去的经验来看，经济周期经历过一轮，尤其是去年受疫情影响这么大的低迷期之后，它慢慢走出来需要一些时间，包括现在各个行业的信心积累都需要一个过程。

我对未来两三年经济相对比较乐观很重要的一个底层信念，就是我觉得一旦恢复到正常状态以后，经济和社会的向上韧性和向上弹性还是比较大的。

过去一两个月整个市场的重心又往下一走了一大波，大家对经济的预期又开始体现的淋漓尽致，所以这个时点反映出来权益类资产在大类资产配置里面还是非常有吸引力的。

如果聚焦到具体的投资方向，我觉得第一个还是制造业，过去10年制造业取得巨大进步，尤其是过去几年，制造业在新能源领域里面取得了长足的进步，全球的竞争地位非常稳固，这些是未来值得关注的方向。

虽然过去一年这些方向可能出现了一些争议，包括行业的景气度、估值收缩，但越是这样，越往后看它如果还有增量、还有成长空间，这些公司本身还是值得重点关注的战略方向，只不过它的景气度需要经历一轮逆转之后，再慢慢积蓄力量继续向上，看到一些积极的变化之后，可能资本市场会更加认可。      

其次，在很多成熟期的周期品行业里面我觉得也值得关注，尤其像过去两年煤炭这种行业，大家觉得未来的需求不会有太多的量增，供给的约束反而越来越强，等到了供需出现紧绷状态之后，价格中枢一下带来非常明显的二维提升机会。

我觉得在很多领域里面，比如大宗品、铜、铝这些环节都存在类似的情况，这是周期品里面我觉得值得关注的方向。

第三，还是在过去投资里面经常会投的领域，比如消费品，因为消费品是一个非常值得关注的方向，它具有对投资者而言非常友好的属性。

制造业里面可能还存在一些比较强的周期性，包括行业的波动带来经营利润的巨大波动，但是消费品公司就会稳定很多。因为它有一些消耗品的属性，大家买完去之后是把它消费掉的，并不是存起来，尤其是大众消费品，包括可选消费品也是类似这种属性，所以它的稳定性会比工业品、制造业强很多。

而且在消费品领域里边，龙头的公司更容易通过品牌的运作、渠道优势的打造，在整个竞争过程里面慢慢甩开对手，所以这里面也容易出现比较好的机会。

最后一个是过去两三年我不断在思考的一个方向，也是我在研究国内外经济体差异的时候看到的一个方向。现在第三产业服务业在就业里面已经占了48%，但在产业增加值里面，跟在经济体的占比里面，跟日本、美国、欧洲这样的发达经济体比起来，服务业的占比还是偏低的，包括很多领域里面的标准化程度还是比较低的，它仍有进一步扩大的市场空间。

实际上我们也看到了这些苗头，过去很多领域里面，原来都是一些偏区域性、偏小型的公司，比如说物业服务，以前很多都是区域性的品牌，包括餐饮，过去已经看到很多全国连锁性的餐饮，而且很多尤其过去几年新型的餐饮，甚至拉面这样非常标品的行业里面也出现了一些品牌。

而且通过这些标品的运作，他给客户提供的服务质量水平从行业总量来看有一个提升，可能跟大家比较喜欢的心头好的小店比起来没那么好，但从整体来看，跟行业原来平均比起来会有一个系统性的提升，大家无论从产品的标准化，还是服务的质量、服务的标准化都能感受得到。

那些连锁品牌能做得更加卫生，看上去更加现代，更容易让消费者有比较好的消费冲动，所以我觉得这些领域未来应该还会有一些公司能慢慢跑出来。因为随着信息技术、摄像头的应用，他们服务的标准化程度比以前也要高了很多，这都是让他们能有机会走向资本市场，慢慢进入投资事业的很重要原因。

对于港股，从2014年港股通开始，我们就开始投港股，在这么多年以来的港股投资中我们也积累了自己的认知。

第一，港股市场对我们而言确实是相对于A股没那么熟悉的领域，因为港股投资者主体到现在为止还是以海外投资者为主，而且以海外的机构投资者为主，他们的决策方式、决策体系、对中国企业的理解肯定跟我们还有很大不同。

所以我们对港股的认知到现在为止，包括港股的很多头部公司，像过去一两年里面也能调整70%，这可能是我们之前很难想象的。他们的这些资金、运作方式、决策方式可能都是你没有想过的。

所以对于港股投资，我觉得在未来的组合里面还是会偏谨慎一点，占比尽量的要控制一下。

第二，在投资范围上，有两类港股资产还是值得关注。第一类是A股原来没有的一些方向，包括互联网、汽车新势力、服务业、餐饮、物业这些公司，A股基本上很少有这些标的，这是作为一个很好的补充，这是一类。

还有一类公司，因为港股是一个估值特别低的市场，存在大量的股息率在8~10个点，甚至15个点的高股息公司，如果你是一个特别喜欢做红利投资、拿股息的投资者，港股是一个很好的选择。因为你持股息如果这个公司本身的经营很稳健，它不存在大幅下滑的风险，实际上它越跌它的股息率越高，你还可以再进一步追加投资。

这两类资产是我们值得关注的，其他如果有可选的，我们更会在A股领域里面做一些选择。

对于新能源板块，光伏前几天表现还挺好，今天出现了一些消息层面的扰动，但行业景气度总体还是非常好的。可能资本市场对光伏的周期确实存在分歧，因为今年盈利非常好，但很多人担心盈利的高点，未来两三年里万一景气度周期往下走，现在看起来比较便宜的估值可能就没那么便宜了。

这在过去的投资中，制造业经常碰到这样的情况，你看到了一个很便宜的公司，但实际上它利润一下滑，估值看上去就没那么便宜了。

从光伏、风电对新增发电量的供给来看，去年还没有做到对新增用电的补充，每年新增用电还是需要核能、水电、火电来补充，新增用电都还满足不了，更何况对于存量火电的替代。可能绝大部分的知识结构或者观点体系都认为有一天它会替代存量的火电，这也是未来我们能达成碳综合的一个很重要的前提，但是到现在为止显然没到这样的阶段。

我觉得未来肯定还有量增逻辑，但在量增逻辑里面，光伏过去这一轮周期出现了一些变化，头部公司都在做一体化的转型，一体化后相互之间竞争的差异化到底体现在什么层面？多大公司能够在这过程里面通过一体化做出差异化？

如果看不到这样的变化，很多投资者就担心，一旦一体化以后相互之间的竞争在战略上没有差异化，更容易陷入价格竞争，从而让你现在的高盈利不可维持，我觉得这是未来两三年总量上不需要担心，但在结构上、在竞争力上需要大家关注的一些点。

在科技行业，大家之所以关注AI，也是因为他确实是TMT领域过去这么多年以来显现的一个非常大的科技飞跃。    

在TMT领域，过去5年已经很少有特别大的创新，最近一次大的创新并且能够让上市公司兑现业绩的可能就是Air pords这样的消费电子创新。之后也有比如像VR这样的创新，但它最终没有走向大众，更多的是存在于游戏这样独特的小众领域里面，所以它达不到特别高的量级，对于整个产业链的拉动相对有限。

对于这一次AI的突破，我们初步判断它肯定是一个比较大的创新，它的创新和突破体现在电脑、机械设备对于人的语义的理解。

原来比如我去搜一个东西，你需要有非常准确的关键词，而且在这个关键词的基础上你自己需要做一些筛选。比如我们使用office，用的都是非常简单的功能，实际上它有一些很复杂的插件，一些文件、公式我们根本用不到，主要原因是大部分人可能不知道也记不住。

如果它对人的语义的理解有一个非常大的飞跃，它能知道你想要什么，然后从后台调用这些功能，那就不需要你再记住这些公式，这个过程对整个商业价值在垂直领域的应用就会有一个飞跃，你对Excel的使用可能就会达到一个更高的水平，它的商业价值也会更高，这是在垂直领域里面我们现在已经看到的一些应用。

但是对于大的技术进步，从我们过去的经验来看，硬件的技术突破往往会带来新的商业模式的创新，新的商业模式的创新可能成为更为主要的商业价值的存在形式。

就像过去移动互联网时期，像微信、支付宝这样的超级应用，一个APP能创造几千亿收入，所以新的商业模式的创造在未来的想象空间会更大一些，我们会更加关注未来两三年在这些领域里面，在垂直领域里面，在新的商业模式领域里面出现的新的变化。

中特估最近特别火，它确实是一个比较宽泛的概念，大家看到了央企考核的方式发生了变化，而且这些也确实是原来投资者关注度不高的方向，满足了相对阻力比较小，又有一些积极变化这两个共通的特征，所以有一些好的表现。

但就我而言，我更多的从产业本身的逻辑去看，看看产业本身的基本面逻辑有没有变化，比如在火电，过去火电亏了好几年，而且亏的钱很多，如果煤炭价格供给出来了之后，但是现在它的需求，现在库存又比较高，煤炭价格往下走，可能带来一些经营上的变化。

包括电信运营商有所表现也是因为本身的经营产生了变化，我们在5G的投入周期比以前更长，我们已经实现了没有代差，没有像海外一样过去一直追赶海外的情况，本身的资本投入强度也在降低，所以有能力提供分红，这些方向我觉得还是更多的从产业逻辑的角度去寻找有变化的地方。

地产行业也是比较典型的，可能是一个供给侧发生很大出清的行业。

因为总量上我相信可能是在过去两三年里看到了行业未来成交量的顶部，但从结构上来看，随着大量的公司在经营上出现了一些变化，债务上出现了一些违约，使得他们最近两年没有在土地市场出现。

所以我相信未来剩下来的公司，无论从行业的份额，还是从利润率上，它的利润率并不见得一定是房价上涨，它也可以通过拿地更便宜来实现，所以这些方向也会有一些向好的变化。

刚登峰 从业证书编号：E0070000900003

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本文作者：褚倩 来源：投资作业本