历经数年的债券牛市，在2022年四季度终于露出了“疲态”。

随着11月初的政策风向突变，股市给出了热烈响应，而债市却似乎走入“冬季”，调整幅度和速率都超出预期。

随着而来的，是部分银行理财产品的日收益报亏，固收类基金业绩回撤，以及投资者逐步的赎回相关产品。

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但就当同业“哀声一片”之际，固收类私募产品却迎来了大反弹。

这些百亿私募管理人是如何做到的？他们手上有着什么“不为人知”的策略吗？

债市大回撤

今年11月以来，中国债券市场主要指数均在显著下跌。

以中证全债指数为例（如下图），该指数自10月中下旬冲顶后，快速回落，目前已几乎把下半年的收益完全抹去。类似的，高信用等级的国债指数（下图）也连续一个月回撤，尽管走势比全债指数略好（证明低信用等级的债回落更深），但也是弱势姿态毕露。

同一片天，两个世界

随着债券的整体下跌，许多追踪国债、国开债的公募基金收益开始回落；

信用债基金、存单指数基金的状况更是亦步亦趋，甚至有过之无不及。

同期，银行理财产品的表现也相当“孱弱”，净值化的“真面目”暴露后，批量投资者退出部分理财产品，一些银行的明星产品赎回明显。

与之对比明显的是：部分知名私募管理人的债券产品，却在11月实现了净值上涨。

以百亿规模的合晟资产为例，该公司旗下一只固收私募产品，从今年11月10日以来，净值曲线一路攀升。过去一个月涨幅超过8%(截至12月13日)。

另一家百亿私募希瓦资产，旗下亦有纯债产品。截至12月9日，该公司旗下的代表产品近一个月净值涨幅也有6.98%。

另据私募排排网的数据，百亿规模的债券私募机构友山基金，近一个月旗下纯债产品净值涨幅也打到了1.52%（截至12月12日）。

老牌私募机构银叶投资更加“夸张”。该公司旗下纯债产品近一个月录得近50%的涨幅（截至12月9日）。

逆势大涨如何实现？

债券市场遭遇显著调整，但部分百亿私募的纯债产品不仅躲过了下跌，还来了个“回马枪”，斩获可观收益。

这自然让投资者非常好奇，这些私募管理人为何能脱离同期市场？

对此，希瓦资产副总经理、债券基金经理朱志伟表示，公募管理人、银行理财管理债券产品的策略，与私募管理人有着诸多不同，主要是投资范围、投资者受众有较大差异。另外私募在拿券能力上也存在一定的劣势，所以不一定有可比性。

他进一步称：公募和银行理财的债券产品持有人风险偏好较低，所以策略更具有“传统”特点，侧重利率债、高等级信用债等品种。而私募基金的持有人风险偏好更高一点，能够承受较大的波动，自然也要求更高的收益率。因此，投资范围会有一些差异，往往在利率债和高等级信用债上的配置比例会比较少，而纳入更多的高收益债，当然这也需要管理人更注重信用定价、回撤控制。

国外高收益债券通常指信用评级低于投资级以及未获得评级的债券，具有较高的风险收益特征，高收益债的发行人为投资者提供了较高的收益。国内债券市场因为种种原因而有所不同，更多局限于二级市场。

朱志伟还透露，希瓦的信用债产品持仓比较分散，避免在单一主体上做过多的风险暴露，这也是最核心的配置思路，除了高收益债，还有10%-20%的转债用来适当降低产品的信用风险，也可以起到一定的分散效果，不过后者目前更多体现了股性，不太适合高仓位配置，另外他们常规也会保留20%的现金来抓住可能出现的高收益债机会。

资料显示：朱志伟2019年加盟希瓦资产，此前曾在平安资管担任战略资产配置部投资经理。希瓦资产在百亿阵营有“网红私募”的标签，并在近三年开始扩充股债资产产品线。

地产债成“胜负手”

来自渠道的交流信息则显示：近一个月涨幅明显的债券私募产品，或都重点持有了地产债。

合晟资产就是其中一例。

这家成立于2011年的债券投资机构，创始人是胡远川，早期曾任兴业证券投资部投资经理、总经理助理，兴业证券研究所副所长。

据悉，地产债是合晟资产近一年的配置重点，截至今年11月末，这家机构旗下的代表产品对地产债的配置比例超过20%。

这一度导致其前期的组合出现了一定的回落，但忍受了净值压力后，该公司产品也深深受益于地产债的复苏。

希瓦资产的持仓中地产债也占有相当比例，此前该机构也一度承受了组合带来的净值压力，但随后也获得了强烈的净值反弹（下图）。

这堪称，另一类型的“盈亏同源”。