8月18日，浙江开创电气股份有限公司（下称“开创电气”）的创业板IPO申请将接受上市委的审议。

开创电气此番IPO计划发行不超过2000万股、募集5.39亿元，投向“年产100万台手持式锂电电动工具生产线建设项目”、“年产100万台交流电动工具建设项目”、“研发中心项目”、“营销网络拓展及品牌建设提升改造项目”以及补充营运资金。

在原材料涨价等因素影响下，开创电气去年净利出现了较大幅度下滑——2019年至2021年，营业收入分别为4.73亿元、6.78亿元和8.06亿元，同期归母净利润分别为0.63亿元、0.91亿元和0.66亿元。

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这一趋势并未在2022年得到扭转。今年上半年开创电气的营业收入和归母净利润分别为3.06亿元、0.29亿元，两项指标分别同比下滑达17.54%、2.03%。

作为一家出口企业，开创电气主要为博世等国外品牌代工用于切割、打磨等用途的工具。然而在“代工”身份的背后，开创电气还承担中间商的角色，以“直接向供应商采购整机产品+贴牌”的方式向国外厂商供货，这种含金量较低的商业模式无疑对其核心竞争力以及是否符合创业板定位也构成潜在挑战。

不仅如此，开创电气此次IPO备受关注的关键原因还在于其实控人吴宁及其配偶陈娟的个人负债、对外担保金额合计高达1.34亿元，这引发了市场对实控人债务问题是否蔓延至开创电气的担忧。

作为一家电动工具制造商，开创电气的产品涵盖切割、打磨、钻孔各类作业工具，主要应用于家庭装修、木材加工等场景。

作为开创电气主要收入来源之一，切割工具2021年实现收入高达4.54亿元，占比超过一半。

由于欧美国家劳动力成本较高，更多家庭倾向于选择自购工具修理物件，这给以开创电气为代表的中国电动工具厂商带来较大的市场空间。

2021年境外市场为开创电气带来6.68亿元的收入，占比超8成。

但由于国内企业在在自有品牌、渠道等方面建设较为缓慢，不少工具厂商为挤进欧美市场都选择退而求其次的“代工”模式，开创电气也不例外。

在开创电气的贴牌、自主品牌两类销售收入中，代工为主的贴牌模式收入高达7.29亿元，占比超过9成。

在代工的同时，开创电气还有一部分贴牌业务实质为“外购+贴牌”的中间商模式。

换而言之，开创电气提供给国外厂商的部分产品实际上属于非资产的“类经销”业务。

以2021年为例，开创电气的外购类贴牌收入高达2.71亿元，占总收入比例达为34.01%，这意味着开创电气有超三分之一的收入来自于“类经销”的贴牌业务。

“这种情况需要判断外购的产品是否属于核心产品，还存在发行人的订单比较多，交由其他外协厂商完成的可能性。”一位北京的投行人表示。

然而开创电气外购的产品却是以整机为主，而非需要外部外协加工所致。2021年开创电气的整机采购金额高达2.18亿元，是两年前的2.37倍，占营业成本比例接近3成。

对此，开创电气将外购整机的行为归为成本因素的考量。

“前期开发的新产品逐步获得市场认可，客户订单不断增加；新开发产品的交付一部分通过自产满足，另一部分因成本因素考量通过外购整机的形式向客户交付。”开创电气表示：“公司整机外购增速较高，大量外购上述产品在丰富公司产品品类同时也满足公司对客户需求的更全面响应。”

开创电气还曾表示，其生产能力主要集中在切割类工具和打磨类工具生产上，对于钻类、电热类产品不具备成本优势，因此以直接向外部厂商采购的模式更符合实际。

但开创电气的这一论述，却忽视了整机采购中切割、打磨等核心产品的占比。以2021年为例，打磨、切割工具合计采购额高达1.11亿元，占整机采购额的比例高达51.39%，这显然与开创电气的上述解释存在矛盾。

“这种情况下，发行人的核心竞争力可能存在问题，既然供应商也可以做、成本还可以更低，并且做的还是发行人的核心产品，那发行人存在较大的可替代性风险。”上述人士表示。

困扰开创电气此次IPO的另一难题，或缘于实控人远未化解的大额负债。

开创电气实控人吴宁通过直接和一致行动人协议合计控制着开创电气57.37%的股份。

而截至递交招股书前，吴宁夫妇的个人债务及其对外担保金额高达1.34亿元（不含利息），其中吴宁个人的债务金额为0.12亿元，为第三方提供的债务担保金额达1.22亿元，而部分对外担保已经暴露逾期风险。

申报材料显示，吴宁夫妇及其他承担连带责任方对莱恩（中国）动力有限公司等3家公司存在高达0.83亿元担保金额，而这三笔分别于2017年3月10日、2021年4月26日和2021年7月2日到期的担保债务一度出现逾期违约。

为了化解危机，吴宁夫妇及其父亲吴明芳等人通过展期、出售别墅及其字画等形式与债权银行达成了和解协议。

然而吴宁夫妇以房、画抵债的方式所达成的和解，是否可以完全偿还相关款项，无疑备受市场关注。

目前吴宁及其家庭成员持有的4套别墅评估价总计为1.60亿元。其中，评估价合计为0.54亿元的两处别墅均已确定受让方，转让价合计达到1.02亿元。

然而由于上述两套拟处置的别墅未能按期办理确权登记，导致其转让款回收率不足7成。

此外，余下两套评估价合计为1.06亿元别墅的确权登记手续也尚未完成，其是否可以顺利处置并化解债务风险仍是未知数。

字画的出售进程同样缓慢，截至申报前，吴宁等人所出售的书画作品累计仅获得0.34亿元收入，仍有价值0.20亿元的书画作品未能完成出售。

可见，吴宁夫妇虽然持有约合1.26亿元价值的别墅、书画作品，但由于缺乏足够的流动性，其能否如愿化解债务隐患存在较大的不确定性。

而为了开创电气的IPO，吴宁夫妇的家族亲属也提供“助力”。

例如，吴宁的姑母吴苏连、舅父吴明分别为吴宁夫妇提供了1亿元、0.50亿元的借款，加之旗下可变现的资产，吴宁夫妇目前已拥有约合3.08亿元的偿债资金来源。即便如此，但是在实控人债务未完全得到偿还的情况下，开创电气此次能否过会仍然存在变数。

比照此前曾经遭到暂缓的浙江涛涛车业股份有限公司（下称“涛涛车业”）案例会发现，监管层对于大股东对外担保所形成的债务问题仍持谨慎态度。

涛涛车业的控股股东由于对外担保形成高达3.05亿元的债务，在其2021年首度上会前并未得到彻底解决，虽然彼时其也做出了偿还承诺，但是监管层在上市委会议现场还是对其做出了暂缓审议的决定，并要求其落实债务的具体解决情况。

直至2022年二度上会时，由于债务问题已得到基本解决，涛涛车业才顺利通过上市委审议。

若比照上述案例，则此次开创电气的IPO之旅仍然前路难料。

“IPO审核中较少遇到实控人背负大额债务的情况，这是有可能影响IPO审核的。从过往案例来看，哪怕实控人承诺了会偿还债务，并且提供了保障措施，但是只有债务问题得到基本解决，企业才有可能上会成功。”一位深圳的投行人士表示。