剑指资本市场财务造假的顽瘴痼疾，落实造假“零容忍”又出实招！

最高人民法院今日发布《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（下称《若干规定》）。为推动《若干规定》稳妥有效实施，最高院和证监会还专门发布了《关于适用<最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定>有关问题的通知》（下称《通知》）。

《若干规定》在整合原司法解释相关内容的基础上，新增了15条重要内容，全文共计35条，分八个部分，重点围绕取消人民法院受理虚假陈述案件前置程序后，人民法院受理与审理案件中的法律适用问题，细化了证券虚假陈述民事赔偿责任的构成要件，明确了主观过错、虚假陈述行为、重大性、交易因果关系、损失因果关系和损失计算、诉讼时效等问题。

此外《若干规定》还明确了控股股东和实际控制人组织指使相关方帮助进行财务造假等情形下，相关主体的民事赔偿责任，实现“追首恶”与“打帮凶”并举，提高违法成本。

证监会官网今日发布的消息表示，将积极配合最高院，稳步有序做好《若干规定》和《通知》的实施工作，以全市场注册制改革为牵引，统筹推进提高上市公司质量，压实中介机构责任，不断提高投资者保护工作质效。同时，证监会将继续落实“零容忍”工作要求，优化资本市场执法司法协作机制，强化资本市场违法违规行为打击力度，推动资本市场高质量发展。

来看《若干规定》的十大要点内容！

《若干规定》从正反两个角度明确取消前置程序安排，降低了投资者起诉门槛，及时充分保障受损投资者诉权。

证券市场侵权民事赔供案件具有当事人众多、证据取得困难、专业知识复杂等特点，在我国证券市场发展的早期阶段，原司法解释规定了前置程序，即人民法院受理虚假陈述纠纷案件，以该虚假陈述行为已经行政处罚或刑事裁判文书认定为前提。

此次修订明确，原告提起证券虚假陈述侵权民事赔偿诉讼，只要符合民事诉讼法第一百二十二条规定并提交相应证据，人民法院就应当予以受理。其次，人民法院在案件受理后，不得仅以虚假陈述未经监管部门行政处罚，或人民法院生效刑事判决认定为由，裁定不予受理。

从业人士表示，从实践效果看，前置程序在减轻原告举证责任、防范滥诉、统一行政处罚与司法裁判标准等方面发挥了重要作用。但与此同时，前置程序也存在投资者诉权保障不足、权利实现周期过长等问题，需要在制度层面进行改进。随着我国证券市场日益发展和成熟，法院证券审判经验不断积累，司法制度和资本市场制度不断完善，取消前置程序的条件逐渐具备。

为鼓励并规范发行人自愿披露盈利预测和发展规划等前瞻性信息，境外证券法一般规定“安全港制度”“预先警示原则”和“及时更新预测信息义务”等。

为避免个别不诚信公司利用自愿披露前瞻性信息进行虚假陈述，厘清自愿的预测性信息披露与虚假陈述的界限，《若干规定》结合证券法以及境外制度经验，建立了“预测性信息安全港”制度，进一步督促上市公司提高信息披露质量。

该制度明确，原告以信息披露文件中的盈利预测、发展规划等预测性信息与实际经营情况存在重大差异为由，主张发行人实施造假陈述的，人民法院不予支持，但有下列情形之一的除外。

一是信息披露文件未对影响该预测实现的重要因素进行充分风险提示的；二是预测性信息所依据的基本假设、选用的会计政策等编制基础明显不合理的；三是预测性信息所依据的前提发生重大变化时，未及时履行更正义务的。

“三日一价”指实施日、揭露日、基准日和基准价。《若干规定》充分总结长期市场发展和司法实践经验，进一步细化了“三日一价”的认定标准。

对于实施日，《若干规定》区分了积极的虚假陈述和消极的虚假陈述，前者是指，信息披露义务人主动披露的信息中存在虚假记载、误导性陈述，披露日即为虚假陈述实施日；后者是因未及时披露相关更正、确认信息构成误导性陈述，或者未及时披露重大事件或者重要事项等构成重大遗漏，如隐满重大关联交易、重大违法事项等，以应当披露相关信息期限届满后的第一个交易日为实施日。

对于揭露日，《若干规定》重点明确以市场知悉作为判断基准、人民法院应当根据公开交易市场对相关信息的反应等证据，判断投资者是否知悉了虚假陈述，同时，为了便于操作，《若干规定》还列举了监管部门及自律管理组织对相关主体立案调查，或采取自律管理措施等信息公开之日作为揭露日，当事人有相反证据足以反驳的除外。

对于基准日和基准价，《若干规定》优化了相关认定标准，充分考虑了不同个股的流动性因素，区分不同情形列举了确定基准日和基准价的具体方法，还规定了专家认定、参考行业通常估值方法等措施。

“诱空型虚假陈述”主要是指，虚假陈述者发布虚假的消极利空消息，或者隐瞒实质性的利好消息不予公布或不及时公布等，使得投资者在股价向下运行或相对低位时卖出股票，在虚假陈述被揭露或者被更正后，股价上涨而使投资者遗受损失的行为。

例如，上市公司大幅度少报盈利数额的情况下，原持有人可能受到影响而“用脚投票”，以低于公平市价的价格卖出股票。

结合审判实践，《若干规定》指明了“诱空型虚假陈述”的相关交易因果关系认定，并在相关条文表述上，以“交易”替代原司法解释中的“买入”，意在涵盖“诱空型虚假陈述”。同时，专门增补了“诱多型虚假陈述”损失计算的条数。

《若干规定》在吸收理论研究与审判实践成果的基础上，进一步优化了“重大性”的认定标准，除列举明确以证券法和监管部门的规章和规范性文件相关规定为依据外，《若干规定》还明确，将证券交易量和交易价格的明显变化，作为虚假陈述内容具有重大性的认定标准。

另外，结合国内司法实践及境外经验，《若干规定》在虚假陈述民事责任的构成要件上，明确规定了交易因果关系。法律专家介绍，我国近些年在个案实践中，已有法院采取交易因果关系的分析框架，判断虚假陈述行为是否诱发投资者进行交易。

结合理论研究与审判实践，《若干规定》明确了交易因果关系的认定标准，以及不具有因果关系的情形，为司法实践提供了明确指引。

证券法等相关法律法规明确规定了上市公司董监高人员的忠实义务和勤勉义务，要求发行人及时、公平地披露信息，所披露的信息须真实、准确、完整。证券法还规定，在发行人的信息披露文件中存在虚假陈述时，董事、监事和高级管理人员应与信息披露人承担连带赔偿责任，除非其能够证明自己没有过错。

《若干规定》进一步明确，要在考察董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员的地位、作用、勤勉尽责的程度等因素的基础上，认定其是否存在过错；同时，还对董监高可能滥用证券法的情况作出了专门安排。

另外，《若干规定》也充分回应了市场关切，专门列举规定了独立董事的免责抗辩事由，以打消勤勉尽责者的后顾之忧，避免“寒蝉效应”。独立董事只要能够证明已按规定采取了相应措施，即可免责。

根据证券法，发行人存在虚假陈述行为的，保荐承销机构及其直接责任人员应当与发行人承担连带赔偿责任，能够证明自己没有过错的除外。但是，法律法规并没有明确保荐承销机构等应达到怎样的证明标准，才能证明自己没有过错。

《若干规定》强调，保荐承销机构负有对信息披露文件审慎核查验证的义务，对于证券服务机构出具的专业意见，在审慎核查和必要的调查、复核的基础上，如果有合理理由排除职业怀疑，可以主张“合理信赖”。

同时，对于证券服务机构，《若干规定》也明确，在审慎核查和必要的调查、复核的基础上排除了职业怀疑的，可以主张合理信赖其他中介机构。

业内人士认为，在全面推进注册制改革的大背景下，《若干规定》进一步厘清各中介机构责任边界，有利于督促各中介机构归位尽责，充分发挥资本市场“看门人”作用，营造资本市场良好生态。

《若干规定》第20、22条相互呼应，共同织牢了“首恶”和“帮凶”的法律责任之网，以有效震慑财务造假活动。

据了解，实践中，不少影响恶劣的上市公司财务造假案件，是由控股股东、实际控制人组织、指使上市公司所为，这些控股股东、实际控制人是财务造假违法活动中的“首恶”。只有上市公司背后的实质违法者得到惩罚，才能真正打击财务造假，净化市场环境，实现零容忍的政策目标。

《若干规定》专门规定了“追首恶”的相关安排，明确原告可以直接诉请判令在虚假陈述中发挥组织、指使作用的控股股东、实际控制人赔偿损失，发行人也有权向负有责任的控股股东、实际控制人追偿，以进一步压实组织、指使造假的控股股东和实际控制人责任，使“首恶”能够得到应有的惩罚，实现精准打击。

另外，实践中还有个别金融机构和上市公司串通，出具虚假的银行询证函回函、虚假银行回单、虚假银行对账单，欺骗注册会计师；一些上市公司的供应商和销售客户为上市公司财务造假提供虚假的交易合同、货物流转及应收应付款凭证，成为财务造假的帮手。因此，《若干规定》进一步明确了“帮凶”的赔偿责任，以遏制虚假陈述的外围协助力量。

随着近年来上市公司并购交易日益活跃，并购交易对方通过财务造假粉饰标的公司的经营业绩，高价格卖给上市公司的情况也时有发生。

法律专家表示，交易对方作为上市公司重大资产重组活动的参与者，掌握与标的公司有关的真实信息，如果所提供的信息不符合真实、准确、完整要求，导致上市公司重大资产重组相关信息披露文件存在虚假陈述，则追究其责任符合侵权法一般原理。

《若干规定》明确，公司重大资产重组的交易对方所提供的信息不符合真实、准确、完整的要求，导致公司披露的相关信息存在虚假陈述，原告起诉请求判令该交易对方与发行人等责任主体赔偿由此导致的损失的，人民法院应当予以支持。

在取消前置程序的基础上，为切实降低投资者举证难度、畅通投资者诉讼救济途径，人民法院与证监会同步发布《通知》，建立了案件通报机制，为了查明事实，人民法院可以依法向中国证监会有关部门或者派出机构调查收集有关证据，中国证监会有关部门或者派出机构依法依规予以协助配合。

在案件审理过程中，人民法院可以就相关专业问题征求中国证监会及其相关派出机构、相关会管单位的意见。

同时，为更好地提升案件审理的专业化水平，鼓励各地法院积极开展专家咨询和专业人士担任人民陪审员的探索，中国证监会派出机构和有关部门做好相关专家、专业人士担任人民陪审员的推荐等配合工作。

专家指出，通过上述衔接性的安排，证券案件审理体制机制将会不断完善，在司法审判和行政监管的合力之下，我国投资者保护水平将持续和稳步的提高。

原文链接：最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定

本文作者：梁银妍，来源：上海证券报，原文标题：《降低投资者起诉门槛！落实造假“零容忍”！“虚假陈述司法解释”十大要点全面解读！打击“诱空型虚假陈述”，明确独董免责抗辩事由……》