说不清，道不明的关联关系一直挑战着部分拟IPO企业的独立性。

据上交所安排，上海唯万密封科技股份有限公司（下称唯万密封）将于12月29日上市委上会审核。

作为液压气动密封领域的高新技术企业，唯万密封的业绩从2020年开始实现大幅增长。

招股书显示，唯万密封的营收和归母净利润从2018年的2.45亿元、0.45亿元分别增长至2020年的4.05亿元、0.77亿元。

靓眼的业绩并不能掩盖唯万密封背后的复杂关联关系，这也曾一度引起深交所的关注。

一方面，唯万密封及实控人董静、薛玉强与作为大客户之一力速达之间无论在供货关系还是在资金往来上，都保持着颇为“暧昧”的关联；另一方面，一些信息指向力速达还与唯万密封的供应商之间存在着“影子关联”。

从客户到供应商，唯万密封与上下游之间的关系是否真实且独立，或成为萦绕在其这次冲击创业板IPO面前的重要拷问。

外部依赖性待解

作为一家聚焦于液压气动密封产品领域的供应商，唯万密封的主要客户包括三一集团、郑煤机（601717.SH）等。

密封材料是液压气动密封领域的核心部件，主要包括定制进口主密封件、定制非聚氨酯材质辅助密封件等部件。

对于核心环节，唯万密封通过自制、外购两种方式来解决这一核心环节，其中，自制件由公司自行生产；而外购定制件是公司自主设计并由供应商定制化生产的产品，该部分对主密封件的关键环节具有一定的进口需求。

在唯万密封的收入结构中，外部依赖性更高的外购件收入占比明显高于自制件部分。

2018年至2020年的，自制件业务的收入占比分别为41.22%、37.28%和35.42%；相比之下，同期外购件部分收入占比分别为58.78%、62.72%和64.58%，均接近甚至超过6成。

这意味着，在密封材料这一关键环节上，唯万密封的六成收入或依赖于外部供应商。

这一现象引起交易所的问询。

“结合发行人自产产品技术水平、竞争优劣势等说明发行人核心技术能力，新产品研发投入情况，进一步说明发行人是否存在核心产品主要依赖外购的风险，是否具备核心竞争力”，交易所在多次问询中提到，“请发行人说明：客户倾向采用发行人设计的外购定制件（外购件）而非发行人自行生产密封件的原因及合理性”。

唯万密封对此，明确表示，其产品具有“进口替代能力”。

“公司在新产品的研发方面具有可持续性，对客户需求的具有良好的匹配性及快速响应能力，自制件产品具备进口替代能力。”唯万密封表示，“公司核心产品的形成系基于公司在长期客户服务过程中的技术积累，不存在核心产品及持续发展依赖于外购的情形。”

如果已经具备进口替代能力，但缘何大部分收入均来自于外购件业务，唯万密封给出的答案是“客户要求”。

“一方面是客户对于主密封件需要使用进口件但未指定具体品牌，公司推荐客户使用自主设计并由斯凯孚定制化生产的主密封件。”唯万密封解释称，“另一方面，橡胶、聚甲醛等非聚氨酯材质的辅助密封件公司基于专业化分工和经济效益的考虑不自行生产，由公司自主设计并选择由 Krüger 或其他国内生产厂商进行定制化生产的方式满足客户使用需求。”

出现上述现象的原因，是唯万密封相关客户对进口零部件拥有着更高的信任度。

“终端用户及主机厂客户对进口品牌信赖，要求选用进口品牌产品。”

这也意味着，虽然唯万密封具备自制件生产能力，但这种能力并未转化为市场认同和现实收入，而这意味着在上下游的客户关系中，唯万密封仍然存有较高的对外依赖度，而如何化解这一问题，或许是其未来唯万密封所需思考的。

供应商、客户间的鬼魅关联

尽管大部分业务来自外购件，但唯万密封报告期内仍然呈现出了较强的业绩增长。招股书显示，2018年至2020年唯万密封的营收分别为2.45亿元、2.89亿元、4.05亿元，同期归母净利润则分别为0.45亿元、0.47亿元和0.77亿元。

在外购件更获青睐的同时，也有一些特殊的客户成为唯万密封“自制件”的簇拥者。

据其披露，从事于液压油缸生产装配的江苏力速达液压有限公司（下称江苏力速达）、上海楠柏流体控制设备有限公司（下称上海楠柏）和常德力速达液压机械有限公司（下称常德力速达）（以下统称力速达集团）作为唯万密封的客户之一，2018年至2020年为唯万密封贡献的营收分别为176.81万元、683.07万元和186.64万元。

虽然只有百万元体量，但在其在采购中，较多的采用了以自制件为主密封件的密封包应用。

而提到力速达集团，不得不提到一个关键人物——林张荣。

公开资料显示，力速达集团的三家主体均为林张荣分别于2017年、2019年和2020年设立。

成立之初，由于资金匮乏难以为继，作为林张荣好友的唯万密封实控人董静、薛玉强多次通过旗下控制的上海万友动力科技有限公司（下称万友动力，2020年已注销）及个人账户向林张荣拆借资金约2000万元以提供创业资金的支持。

其中除董静曾在2020年5月提供500万元的借款时与林张荣签订借款合同外，其他借款均“未签订任何借款合同”。

与客户之间的这种暧昧关系显然未能逃过交易所的关注。

“力速达集团及其实际控制人林张荣持续向发行人实际控制人董静、一致行动人薛玉强拆借大额资金用于力速达集团经营的原因及合理性。”交易所指出。

唯万密封对此解释称，从事液压油缸代工的江苏力速达成立初期资产较少，难以通过银行贷款或股权融资获取资金，林张荣个人资金不足，故在初期主要依赖个人信用向朋友及商业合作伙伴拆借资金的方式筹集资金。

唯万密封对于二者的关系进一步解释称林张荣在万友动力客户龙工（福建）液压有限公司（下称龙工液压）工作期间与董静、薛玉强建立了较好的朋友关系，双方相互信任，且万友动力作为贸易公司资金相对充足。

然而，与客户的这层“特殊关系”一直延续到了唯万密封的报告期内——无论是在毛利率还是账期方面，唯万密封似乎都给予了力速达集团“特别的优惠”。

例如在逾期金额方面，非前五大客户的江苏力速达与其他大客户一起出现在“前五大”逾期应收账款的名单中。

2018年至2020年，江苏力速达的逾期金额分别为212.67万元、324.24万元和345.34万元，已远超当期所贡献的营收额。

除此之外，唯万密封还在对力速达集团的销售毛利率方面给予更大的空间。

以2020年为例，在价格相同的情况下，唯万密封销售给力速达集团的液压密封产品毛利率仅为12.79%，而对工程机械其他主机厂客户平均销售毛利率却可以达到34.64%。

而在解释原因时，唯万密封居然表示这与对客户资金紧张等情况的考虑有关。

“公司与力速达集团的合作有利于推进自制件的进口替代，同时考虑到江苏力速达资金紧张、代工业务毛利率较低，故公司在保留合理的利润水平的情况下，经过双方商业谈判，发行人决定给予力速达集团一定的优惠价格，具备商业合理性。”唯万密封指出。

“客户资金紧张竟然成为了让利的一个理由，那么力速达集团在发行人看来究竟是客户还是内部业务外部化的一环，显然是存在疑点的。”一位接近唯万密封的投行人士表示，“这种让利和使用自身内部件是否互为条件呢，如果答案是肯定的话那么其内部件的进口替代性和商业逻辑还能否得到真实性确认，这或许也是发行人没有解释清楚的事。”

值得注意的是，唯万密封的董事之一的刘兆平还曾代替林张荣持有江苏力速达的股权，而这一代持的原因其并未披露。

虽然代持关系已解除，但是天眼查信息显示的实际控制人依旧不是林张荣。

2019年7月董事刘兆平退出后，目前持有江苏力速达63.75%股权比例的第一大股东并非林张荣，而是自然人徐子浩。

但徐子浩与林张荣之间究竟存在着何种关联，唯万密封并未在招股书中披露。

力速达集团与唯万密封的暧昧关系甚至还延伸到了其供应商环节。

招股书显示，作为唯万密封供应商之一的上海斯孚传动设备有限公司（下称上海斯孚），披露为“唯万密封销售人员徐阳洋配偶李纪美”所实际控制的企业。

2020年，作为力速达集团三家主体之一的上海楠柏曾向上海斯孚销售了49.78 万元的密封件。

这意味着，上海楠柏不但是唯万密封的客户，同样也是唯万密封“供应商的供应商”。

而信风（ID：TradeWind01）调查却发现，上海楠柏与上海斯孚在天眼查的工商信息所登记的联系方式却是同一电话号码。

围绕在唯万密封上下游，林张荣所控制的上海楠柏与“唯万密封销售人员配偶”所控制的上海斯孚之间究竟是何种关联仍然成谜。

从供应商到客户之间的特殊关系和暧昧关联，是否将对唯万密封的IPO独立性构成挑战，或许也要画上一个问号。